相较于传统的云计算网络ღღ★，AI训练组网由叶脊架构向胖树架构转变ღღ★，交换机和光模块数量大幅提升ღღ★，且随着通信数据量的增加ღღ★，对光模块的速率要求也更高ღღ★。800G光模块2023年开始放量ღღ★，2024-2026年都保持高速增长ღღ★；1.6T光模块2025年开始出货ღღ★，2026年有望放量ღღ★，整个光模块产业链迎来量价齐升的景气周期ღღ★。

　　从竞争格局看ღღ★，国内光模块巨头经历了一轮又一轮的竞争ღღ★，与北美的云厂商深度绑定ღღ★，占据了全球光模块市场的主要份额ღღ★，建议关注硅光与CPO（共封装光学）ღღ★。中信建投证券通信研究团队推出【光模块赛道投资机遇】ღღ★：

　　光模块（Optical transceiver）ღღ★：光纤通信系统的重要器件之一ღღ★，主要由光电子器件ღღ★、功能电路和光接口等组成ღღ★。光模块的作用是“光电转换”ღღ★，发送端将电信号转换成光信号ღღ★，然后通过光纤传送后ღღ★，接收端再把光信号转换成电信号ღღ★。

　　光有源器件是核心器件ღღ★。光学器件种类繁多ღღ★，按照不同的分类方式ღღ★，可以分为多种产品ღღ★。按照是否有外接能源分为有源光器件和无源光器件ღღ★；按照功能分类ღღ★，包括光收发器件ღღ★、波分复用器件ღღ★、放大器件和开关器件等ღღ★；按照产品形态分类ღღ★，包括光纤类器件和自由空间类器件等mg不朽情缘官方网站下载ღღ★。有源光器件是各项光学技术应用的核心驱动部分ღღ★，其门槛也相对较高ღღ★。例如ღღ★，在光通信中激光器和探测器负责光电信号的转换ღღ★，调制器负责信号调制ღღ★；在激光雷达中激光器负责产生发射光信号ღღ★，探测器负责接收反射回来的光信号以实现测距等功能ღღ★；在光纤激光器中产生高功率的激光ღღ★，实现焊接ღღ★、打标和切割等目的ღღ★。

　　激光器是光模块的核心ღღ★，主要包含FPღღ★、DFB和EML以及VCSEL激光器ღღ★。半导体激光器LD按照发射光所在位置分为EEL（边发射激光器）和SEL（面发射激光器）ღღ★。EEL激光器包括常见的FPღღ★、DFB和EML激光器ღღ★，SEL主要以VCSEL为主ღღ★。FP腔激光器存在多个纵模ღღ★，因此无法实现高速调制ღღ★，一般用于2.5G以下的传输速率ღღ★。DFB和EML成本较高ღღ★，一般用于中距离的高速率的单模光模块中mg不朽情缘官方网站下载ღღ★，例如DRღღ★、FR光模块等ღღ★，其中EML为电吸收调制激光器ღღ★，可用于200Gღღ★、400G和800G以上的高速光模块中ღღ★，EML中前面的DFB部分负责发射稳定功率的光ღღ★，由EA负责对信号进行调制ღღ★，能够有效减少DML激光器在直接调制过程中产生的高故障率ღღ★。FPღღ★、DFB和EML的波长一般以C波段（代表波长为1550nm）和O波段（代表波长为1310nm）为主ღღ★，其中DFB和EML的单模性能更好ღღ★，研发及工艺门槛更高ღღ★；VCSEL一般用于短距离传输的光模块中ღღ★，例如AOCღღ★、SR等光模块ღღ★，波长为850nm波段ღღ★，一般为多模激光器ღღ★。

　　展望2026年ღღ★，预计800G光模块需求仍然强劲ღღ★，1.6T光模块有望快速放量ღღ★。在AI数据中心中ღღ★，越来越多的客户倾向于选择更大带宽的网络硬件ღღ★。带宽越大ღღ★，单位bit传输的成本更低ღღ★、功耗更低及尺寸更小ღღ★。800G光模块的高增速已经能够反映出AI对于带宽迫切的需求ღღ★，其在2022年底开始小批量ღღ★，2023年和2024年的出货量都大幅增长ღღ★。而AI对于带宽的需求是没有极限的ღღ★，得益于网络较高的性价比ღღ★，1.6T光模块有望加速应用ღღ★。

　　目前1.6T光模块的MSA标准包括4x400G和OSFPღღ★。4x400G MSA成立于2021年12月ღღ★，主要成员包括Aristaღღ★、博通ღღ★、英特尔和Molex等厂商ღღ★。4x400G MSA成立之初ღღ★，旨在提供单通道100G的解决方案ღღ★，可利用现有的硬件ღღ★，快速实现量产广东公式网ღღ★。但是若200G单通道的硬件逐步成熟ღღ★，4x400G的方案将会受到比较大的挑战ღღ★。而OSFP MSA成立于2016年11月ღღ★，面向400G及更高速率的光模块ღღ★，主要成员已有100多家ღღ★，包括谷歌ღღ★、Aristaღღ★、Coherentღღ★、中际旭创ღღ★、思科和安费诺等厂商ღღ★。OSFP MSA对于1.6T光模块提供了OSFP1600和OSFP XD等两种封装方式ღღ★。

　　目前OSFP-XD封装方案为1.6T光模块主流的选择ღღ★。OSFP-XDღღ★，即为Octal Small Form Factor eXtra Dense Pluggable Moduleღღ★，是超高密度封装方式的可插拔光模块ღღ★。在2023年OFC会议上ღღ★，各家厂商展出的1.6T光模块基本均为OSFP-XD封装的ღღ★。其中ღღ★，中际旭创演示了1.6T OSFP-XD DR8+光模块ღღ★，单通道200Gღღ★，温度范围0-70℃ღღ★，功耗低于23Wღღ★，传输距离可以达到2kmღღ★；新易盛展示了基于OSFP-XD的1.6T 4xFR2光模块ღღ★，采用4xSN接口ღღ★，电口16个100G通道ღღ★，光口4x400G FR2ღღ★，采用1291nm和1311nm两个波长ღღ★，同时公司的官网上还有DR8和2xFR4两款产品ღღ★；Coherent则展示了基于单通道200G的光模块不朽情缘官方网站ღღ★！ღღ★，该技术将成为800G Gen2和1.6T光模块的核心ღღ★，有望加速未来1.6T的发展ღღ★。此外ღღ★，华工科技ღღ★、光迅科技和剑桥科技等也在积极布局1.6T的研发ღღ★。

　　1.6T光模块按照传输距离ღღ★、通道数和波长可以分为多种产品ღღ★，下游客户可以根据实际需求定制化相关产品ღღ★。目前电口的速率为100Gbpsღღ★，而光口将逐步从100G升级到200Gღღ★。以IM-DD的调制方式ღღ★，若光口单通道速率为100Gღღ★，则需要有16个光通道ღღ★，包括DR16（采用一个波长）ღღ★，4FR4（采用四个波长）ღღ★，2FR8（采用八个波长）ღღ★；若光口单通道为200Gღღ★，则需要8个光通道ღღ★，包括DR8（采用一个波长）ღღ★，4FR2（采用两个波长）ღღ★，2FR4（采用4个波长）ღღ★，FR8（采用八个波长）ღღ★。以相干的调制方式ღღ★，若单通道速率为800Gღღ★，包括ZR2（采用两个波长）ღღ★。我们认为mg不朽情缘官方网站下载ღღ★，光口单通道200G预计是1.6T光模块未来的主流选择MG不朽情缘官方ღღ★，ღღ★。

　　从上游的光芯片来看ღღ★，200G PAM4 EML进展加速ღღ★。1.6T光模块的发展ღღ★，核心元件是芯片ღღ★，包括光芯片和电芯片ღღ★。其中100G Baud EMLღღ★，或叫200G PAM4 EMLღღ★，目前有多家厂商正在加速研发ღღ★。三菱在2023年3月发布了200G PAM4 EML产品ღღ★，可用于CWDM的光模块中ღღ★，800G采用四个ღღ★，1.6T采用八个ღღ★；Lumentum的200G PAM4 EML荣获Lightwave 2023创新奖ღღ★，该产品最大限度地降低了输入电压的波动ღღ★，从而降低驱动芯片的功耗ღღ★，不仅可以用于PAM4调制ღღ★，同时在PAM6和PAM8调制上也有应用的潜力ღღ★。博通的200G EML也在加速研发中ღღ★，2022年公司已经可以提供相关的解决方案ღღ★，同时公司可以提供创新的无制冷的200G EML激光器方案ღღ★。

　　从上游的电芯片来看ღღ★，1.6T DSP有望迅速取得突破ღღ★。2023年3月ღღ★，Marvell发布了新一代Nova系列PAM4 DSP芯片ღღ★，采用5nm先进制程ღღ★。Nova系列的DSP中包含Gearboxღღ★，将电口16个100G的通道与光口8个200G的通道进行适配ღღ★，能够应用于1.6T的DR8/DR4.2/2xFR4/LR8光模块中ღღ★。同时ღღ★，该DSP加入了SNR的性能监控ღღ★、FFE-tapsღღ★、PRBS发生器等功能ღღ★。2023年OFC期间ღღ★，博通和Semtech联合演示了200G单通道电光链路ღღ★，其中采用了博通最新的112GBd PAM4的DSP产品ღღ★，为未来1.6T网络奠定了基础ღღ★。

　　技术趋势一ღღ★：硅光模块渗透率提升ღღ★，布局硅光子技术的海外巨头较多ღღ★，有望在AI浪潮下实现快速发展ღღ★。硅光子技术是以硅或者硅基材料（Siღღ★，SiO2ღღ★，SiGe）作为衬底材料ღღ★，利用与集成电路兼容的CMOS工艺制造对应的光子器件和光电器件ღღ★，以实现对光的激发ღღ★，调制ღღ★，响应等功能ღღ★，广泛应用于设备互连ღღ★、光计算等下游多个领域ღღ★。硅基材料具备兼容CMOS工艺ღღ★、低成本和低功耗等优势广东公式网ღღ★。随着AI的快速发展ღღ★，硅光子技术从通信逐步拓展到算力基础设施及下游应用领域ღღ★，包括板间芯片光互连ღღ★、芯片内Chiplet光互连ღღ★、光计算和激光雷达等领域ღღ★。海外巨头厂商纷纷布局硅光子技术ღღ★，有望实现快速发展ღღ★。

　　硅光子技术下游需求旺盛ღღ★，上游设计方案百花齐放ღღ★，代工厂积极布局ღღ★。硅光子技术产业链的上游包括光芯片设计ღღ★、SOI衬底mg不朽情缘官方网站下载ღღ★、外延片和代工厂ღღ★，中游为光模块厂商ღღ★，下游分为数通领域和电信领域ღღ★。一体化布局的厂商优势比较明显广东公式网ღღ★。英特尔ღღ★、旭创ღღ★、Coherentღღ★、思科和Marvell等厂商同时具备PIC设计和模块集成能力ღღ★，且与下游云厂商和AI等巨头客户保持紧密合作ღღ★，优势显著ღღ★，在供应链中的引领作用较为明显ღღ★。

　　技术趋势二ღღ★：CPO商用进程提速ღღ★，共封装光学（CPO）是业界公认的未来更高速率光通信的主流产品形态之一ღღ★，可显著降低交换机的功耗和成本ღღ★。CPO是将光芯片/器件与电芯片/器件合封技术ღღ★。CPO的封装一般指两方面ღღ★：一是光引擎（OE）中PIC和EIC的封装ღღ★，二是光引擎和ASIC/XPU/GPU的系统级封装ღღ★。共封装光学技术的优点包括降低功耗ღღ★、降低成本和减小尺寸ღღ★。降低功耗ღღ★：信号传输的电路距离显著缩短ღღ★，电信号损耗降低ღღ★，简化后的SerDes去掉CDRღღ★、DFEღღ★、FFE和CTLE之后功耗降低ღღ★，可节省30%+的功耗ღღ★；降低成本ღღ★：封装工艺成本更低ღღ★，高集成度的光引擎成本更低ღღ★，同时省去部分电学芯片成本ღღ★，可降低25%+的成本ღღ★；减小尺寸ღღ★：借助硅光技术和CMOS工艺ღღ★，共封装显著减小光电引擎各自独立封装方式的尺寸ღღ★，同时实现更高密度的I/O集成ღღ★。

　　CPO技术能够有效降低Serdes的功耗ღღ★。随着交换机带宽从最初的640G升级到51.2Tღღ★，Serdes速率不断升级叠加数量的持续增加ღღ★，交换机总功耗大幅提升约22倍mg不朽情缘官方网站下载ღღ★，而CPO技术能够有效降低Serdes的功耗ღღ★，因此在51.2T及以上带宽交换机时代ღღ★，CPO有望实现突破ღღ★。硅光芯片是CPO交换机中光引擎的最佳产品形态ღღ★，有望在未来得到广泛应用ღღ★。目前英伟达ღღ★、博通和TSMC等海外巨头厂商在CPO具有布局ღღ★。

　　随着AI的快速发展ღღ★，多模态大模型的参数量大幅提升使带宽容量也快速扩张ღღ★，其中也包括服务器或机柜内部的带宽容量ღღ★。随着带宽的加速增长ღღ★，电信号传输距离越来越短ღღ★，芯片互连领域“光进铜退”目前看来也是势在必行的行业趋势ღღ★。英伟达与Ayar Labsღღ★、台积电等多家公司合作硅光子集成项目ღღ★。在传统的DGX服务器中ღღ★，服务器内部GPU与NVSwitch之间用电信号连接ღღ★，硅光子方案中将GPU和NVSwitch都接入硅光I/Oღღ★，每个GPU对应2个光引擎ღღ★，每个NVSwitch对应6个光引擎ღღ★，双向带宽达到25.6Tbpsღღ★。数据收发过程单位bit消耗3.5pJ能量ღღ★，英伟达仍在努力降低功耗mg不朽情缘官方网站下载ღღ★，从而提升该方案的性价比ღღ★。此外ღღ★，博通和英特尔都推出了OIO产品ღღ★，有望取得突破ღღ★。

　　CPO渗透率提升将带来数通光通信领域市场规模的大幅增长ღღ★。CPO技术应用的重点并不仅仅在交换机侧实现功耗和成本的降低ღღ★，更多的是在IO领域突破电信号传输的速率瓶颈ღღ★。市场对GPUღღ★：光模块=1:2.5的换算比例认识较为清晰ღღ★，但如果在Scale Up应用CPOღღ★，那么GPUღღ★：光引擎=1ღღ★：11.5将成为现实ღღ★。除了GPU之外ღღ★，CPUღღ★、FPGAღღ★、ASICღღ★，甚至三星开始研发的HBM中也会用到ღღ★。在未来的CPO时代ღღ★，光模块行业预计将演进为光引擎行业ღღ★，市场规模有望实现大幅增长ღღ★，同时在此过程中对于光芯片ღღ★、封装和设备领域将带来明显的需求拉动和产业格局重塑ღღ★。

　　CPO技术是系统性工程ღღ★，涉及到材料ღღ★、器件ღღ★、EDAღღ★、模块ღღ★、设备等ღღ★，对设计ღღ★、封装和测试的要求非常高ღღ★，因此目前产业中的现状主要是科技巨头在主导ღღ★，产业链中的供应商配合ღღ★。CPO/OIO中主要组成部分是CPO光引擎ღღ★，采用的主要是硅光技术ღღ★，因此两者的供应链也高度重合ღღ★。参与到CPO/OIO研发的厂商主要是FAUღღ★、MPOღღ★、CW laserღღ★、光引擎ღღ★、封装ღღ★、流片厂ღღ★、PCB厂商等ღღ★，我们认为在各个细分领域具备较强优势的厂商ღღ★，同样在CPO/OIO领域有望延续该领先优势ღღ★。光引擎是核心产品ღღ★，虽然目前主要是英伟达和博通等公司在主导ღღ★，但是考虑到光引擎与光模块的设计ღღ★、制造和测试环节高度相似ღღ★，我们认为光模块公司仍然具备较大的优势ღღ★。FAUღღ★、MPO和Fiber Shuffle等光纤连接器产品ღღ★，在CPO/OIO产品上的价值量有望显著提升ღღ★。CW DFB laser是重要的光源产品ღღ★，在FR等波分复用的方案中ღღ★，边缘波长的激光器难度较大ღღ★，价值量也较高ღღ★。

　　2025Q2ღღ★，公募基金通信行业持仓市值达到1017.50亿元ღღ★，占比3.90%ღღ★，创新高ღღ★，环比提升1.31pctღღ★。从持股数量环比变化上看ღღ★，2025Q2公募重点加仓光模块/光器件板块ღღ★，减仓IDCღღ★、运营商ღღ★。目前ღღ★，申万通信指数动态PE为35.75ღღ★，处于5年以来的77.34%分位点ღღ★，处于10年以来的43.25%分位点ღღ★。当前位置不朽情缘游戏网站ღღ★！ღღ★，我们认为AI大模型的竞争与迭代仍在持续ღღ★，意味着算力投资大概率依然维持较高强度ღღ★，因此继续推荐算力板块ღღ★：一是业绩持续高增长且估值仍处于历史较低水平的北美算力链核心标的ღღ★；二是有望享受外溢需求ღღ★、取得客户或份额突破的公司ღღ★；三是产能紧缺的环节ღღ★、如激光器ღღ★、MPO连接器等ღღ★；四是随着H20供应恢复ღღ★、NV将向中国推出全新GPU等ღღ★，建议关注国产算力链ღღ★，如GPUღღ★、IDC等ღღ★。

　　从2023年OpenAI的ChatGPT横空出世以来ღღ★，人工智能带动的需求持续高速增长ღღ★。CSP厂商的capex保持快速增长势头ღღ★，GPUღღ★、ASICღღ★、HBMღღ★、交换机ღღ★、光模块ღღ★、铜缆等需求旺盛ღღ★。

　　北美四大云厂商一季度资本开支持续高增ღღ★，总计773亿美元mg不朽情缘官方网站下载ღღ★，同比增长62%ღღ★。其中ღღ★，2025Q1亚马逊的capex为250亿美元ღღ★，同比增长68%ღღ★，微软的capex为214亿美元ღღ★，同比增长53%ღღ★，谷歌的capex为172亿美元ღღ★，同比增长43%不朽情缘游戏网站登录ღღ★，ღღ★，Meta的capex为137亿美元ღღ★，同比增长104%ღღ★。四家云厂商对于2025年资本开支的指引保持乐观ღღ★，谷歌ღღ★、亚马逊ღღ★、微软表示年初资本开支指引保持不变ღღ★，Meta将全年资本开支由上季度指引的600亿-650亿美元上调至640亿-720亿美元ღღ★。高带宽ღღ★、高质量以及高可靠性的互联网络能够确保算力集群处于高效率的运行状态ღღ★。人工智能数据中心建设景气度高ღღ★，给光模块产业链带来广阔的空间ღღ★，国内主要光模块公司的业绩持续增长ღღ★。

　　展望明年广东公式网ღღ★，预计800G光模块需求仍然强劲ღღ★，1.6T光模块有望快速放量ღღ★。在AI数据中心中ღღ★，越来越多的客户倾向于选择更大带宽的网络硬件ღღ★。带宽越大ღღ★，单位bit传输的成本更低ღღ★、功耗更低及尺寸更小ღღ★。800G光模块的高增速已经能够反映出AI对于带宽迫切的需求ღღ★，其在2022年底开始小批量ღღ★，2023年和2024年的出货量都大幅增长mg不朽情缘官方网站下载ღღ★。而AI对于带宽的需求是没有极限的ღღ★，得益于网络较高的性价比ღღ★，1.6T光模块有望加速应用ღღ★。NVIDIA正在通过ConnectX-8 SuperNIC 升级网络平台架构ღღ★，ConnectX-8是业内首款集成PCIe 6.0交换机和高速网络的网卡ღღ★，专为现代 AI 基础架构设计ღღ★，可提供更高的吞吐量ღღ★，同时简化系统设计ღღ★，并提高能效和成本效益ღღ★。

　　CPOღღ★，Co-packaged Optics不朽情缘官网ღღ★，ღღ★，即共封装光学技术ღღ★，是将光芯片/器件与电芯片/器件合封在一起的封装技术ღღ★。CPO的封装一般指两方面ღღ★：一是光引擎（OE）中PIC和EIC的封装ღღ★，二是光引擎和ASIC/XPU/GPU的系统级封装ღღ★。共封装光学技术的优点包括降低功耗ღღ★、降低成本和减小尺寸ღღ★。降低功耗ღღ★：信号传输的电路距离大大缩短ღღ★，电信号损耗降低ღღ★，简化后的SerDes去掉CDRღღ★、DFEღღ★、FFE和CTLE之后功耗降低ღღ★，可节省30%+的功耗ღღ★；降低成本ღღ★：封装工艺成本更低ღღ★，高集成度的光引擎成本更低ღღ★，同时省去部分电学芯片成本ღღ★，可降低25%+的成本ღღ★；减小尺寸ღღ★：借助硅光技术和CMOS工艺ღღ★，共封装显著减小光电引擎各自独立封装方式的尺寸ღღ★，同时实现更高密度的I/O集成ღღ★。

　　Scale-up是指通过增加单个节点的资源来提升整个集群的算力ღღ★。常见的单个节点是八卡服务器ღღ★，随着大模型参数量大幅提升ღღ★，英伟达先后推出了GH200 NVL32和GB200 NVL72等机架类产品ღღ★，得益于高速的NVLink互连带宽ღღ★，整个机架可类比为“One Giant GPU”ღღ★，未来scale-up domain有望提升到千卡及万卡级别ღღ★。2023年ღღ★，英伟达宣布生成式AI引擎NVIDIA DGX GH200现已投入量产ღღ★。GH200通过NVLink 4.0的900GB/s超大网络带宽能力来提升算力ღღ★，服务器内部可能采用铜线方案ღღ★，但服务器之间可能采用光纤连接ღღ★。相比较传统的IB/Ethernet的网络ღღ★，GH200采用的NVLink-Network网络部分的成本占比大幅增长ღღ★，但是因为网络在数据中心中的成本占比较低广东公式网ღღ★，因此通过提升网络性能来提升算力性价比很高ღღ★。

　　随着Scale-up domain不断扩大ღღ★，算力集群效率大幅提升ღღ★，以满足大幅提升的训练和推理需求ღღ★。从Nvidia和博通的产品来看ღღ★，其Scale-up带宽远高于scale-outღღ★，以英伟达的算力产品为例ღღ★，从2020年的Ampere时代ღღ★，其scale-up带宽为600GB/smg电子ღღ★。ღღ★，scale-out带宽200Gb/sღღ★，到2024年Blackwell时代ღღ★，scale-up带宽为1800GB/sღღ★，scale-out带宽800Gb/sღღ★。博通推出的带OIO方案的ASIC芯片中ღღ★，光引擎的总带宽6.4Tbpsღღ★，ASIC芯片和HBM采用Si interposer的CoWos封装ღღ★，ASIC和OIO光引擎采用2.5D的多芯片封装方式ღღ★。Marvell推出的全球首款单通道200G的6.4T CPO光引擎ღღ★，可以用于XPU/Fabric/LPO的产品中ღღ★，可以给客户实现高度定制化的设计ღღ★。

　　CPO技术是系统性工程ღღ★，涉及到材料ღღ★、器件ღღ★、EDAღღ★、模块ღღ★、设备等ღღ★，对设计ღღ★、封装和测试的要求非常高ღღ★，因此目前产业中的现状主要是科技巨头在主导ღღ★，产业链中的供应商配合ღღ★。CPO/OIO中主要组成部分是CPO光引擎ღღ★，采用的主要是硅光技术ღღ★，因此两者的供应链也高度重合ღღ★。参与到CPO/OIO研发的厂商主要是FAU不朽情缘官网平台ღღ★。ღღ★、MPOღღ★、CW laserღღ★、光引擎ღღ★、封装ღღ★、流片厂ღღ★、PCB厂商等ღღ★，我们认为在各个细分领域具备较强优势的厂商ღღ★，同样在CPO/OIO领域有望延续该领先优势ღღ★。光引擎是核心产品ღღ★，虽然目前主要是英伟达和博通等公司在主导ღღ★，但是考虑到光引擎与光模块的设计ღღ★、制造和测试环节高度相似ღღ★，我们认为光模块公司仍然具备较大的优势ღღ★。FAUღღ★、MPO和Fiber Shuffle等光纤连接器产品ღღ★，在CPO/OIO产品上的价值量有望显著提升ღღ★。CW DFB laser是重要的光源产品ღღ★，在FR等波分复用的方案中ღღ★，边缘波长的激光器难度较大ღღ★，价值量也较高ღღ★。

　　我们认为ღღ★，算力板块目前的景气度依然较高ღღ★，虽然市场对未来的预期存在分歧ღღ★，但从Token的增长情况来看ღღ★，中长期展望依然乐观就估值而言ღღ★，我们认为既然市场对未来有分歧ღღ★，那就对未来的盈利预测也会有分歧ღღ★，所以未来的估值一定程度上就不具有很强的参考意义ღღ★。对此ღღ★，我们认为可以参考历史ღღ★。复盘2019-2020年ღღ★，5Gღღ★、云计算叠加疫情带来的在线经济需求ღღ★，也让光模块板块大涨ღღ★，之后进入了约2年半的市场震荡寻底阶段ღღ★。

　　北美经济衰退预期逐步增强ღღ★，国际地缘变局冲击全球供应链韧性ღღ★，企业海外拓展承压ღღ★；芯片结构性短缺可能制约产能释放与交付节奏ღღ★；行业竞争加剧触发价格战隐忧ღღ★，中低端产品毛利率可能跌破盈亏平衡点ღღ★；原材料成本高企叠加汇率宽幅波动持续侵蚀外向型企业利润空间ღღ★；技术端则面临大模型迭代周期拉长的风险）ღღ★，影响AI产业化进程ღღ★；汽车智能化渗透率及工业AI质检等场景落地进度不及预期ღღ★，或将延缓第二增长曲线兑现ღღ★。

　　国际环境变化ღღ★；人工智能发展不及预期 ღღ★；市场竞争加剧ღღ★；汇率波动ღღ★；数字中国发展不及预期ღღ★；下游资本开支和需求不及预期等ღღ★。

　　关税影响超预期ღღ★；国际环境变化对供应链的安全和稳定产生影响ღღ★，芯片紧缺影响相关公司产品交付能力ღღ★，对公司的生产ღღ★、销售和交付产生影响ღღ★；5G进展及发展不及预期ღღ★，影响5G产业链相关公司的需求ღღ★；市场竞争加剧ღღ★，导致毛利率快速下滑ღღ★，盈利低于预期ღღ★；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率ღღ★，包括光模块ღღ★、移动通信模组等板块的企业ღღ★；物联网及卫星互联网发展不及预期ღღ★；卫星互联网ღღ★、5.5Gღღ★、NTN等相关标准进展不及预期ღღ★，影响产业整体发展节奏ღღ★；运营商的云计算业务发展不及预期影响上游行业需求ღღ★；运营商资本开支不及预期ღღ★，导致产业链上游企业订单不及预期ღღ★，包括基站建设等ღღ★；云厂商资本开支不及预期ღღ★，导致上游ICT厂商订单不及预期ღღ★；AI发展或基础设施建设不及预期ღღ★，影响算力板块行业景气度ღღ★；市场系统性风险ღღ★。